De laatste maanden bewegen de koersen van Bitcoin en Ether mee met de aandelenmarkten. En niet in de richting die we graag willen. Bitcoin en Ether worden als risicovol gezien in roerige tijden - laat staan de altcoins. Maar er is iets voor te zeggen dat dit gaat veranderen en dat ze meer gezien gaan worden als zogenaamde risk-off assets. Ethereum zou zelfs de 'obligatie van het internet’ kunnen worden. Hoe zit dit? We zetten de argumenten voor en tegen deze een tikje gewaagde stelling op een rij.

Elke Layer 1 blockchain, waarvan Ethereum een van de belangrijkste is, heeft kenmerken van de economie van een land. De chain heeft zijn eigen regels en eigen (monetair) beleid. Om er iets te kunnen doen, heb je de lokale munteenheid nodig (bijvoorbeeld ETH).

Daar komt nog een overeenkomst bij. Ethereum beloont mensen die kapitaal (ETH) vastzetten door te staken met staking yields: in feite rente. Dat lijkt verdacht veel op het mechanisme van staatsobligaties. Kan Ethereum staking in te toekomst die rol van veilige haven krijgen die staatsobligaties nu hebben?

De vergelijking tussen staatsobligaties en Ethereum staking

De vergelijking tussen Ethereum staking en staatsobligaties is niet zo ver gezocht als je misschien zou denken. En zoals je geld kan lenen aan een regering in ruil voor rente - dit is een staatsobligatie - zo kun je straks ETH wegzetten en rente krijgen. Straks wil hier zeggen: na de merge, als Ethereum overgaat van proof-of-work naar proof-of-stake. De validators die ETH dan vastzetten, helpen om het netwerk veilig te houden en krijgen hiervoor een belonging.

Net als traditionele obligaties gaat het bij staking in de kern om een overeenkomst tussen de uitgever van de obligatie (de staat of, bij Ethereum, het protocol) en de obligatiehouder (of, bij Ethereum, de validator).

Klein verschil is dat de uitkering bij ETH staking dagelijks gebeurt. Bij staatsobligaties is die termijn maandelijks of driemaandelijks. Het rendement op staatsobligaties hangt af van de termijn. Zet je het geld tien jaar vast, dan is de rente hoger dan bij twee jaar. Bij Ethereum is de verwachte rente ongeveer 6%. Dat is een voorzichtige schatting: het zou best hoger kunnen zijn.

Wat dekt ETH staking rewards?

Even terug naar de basis. Waarom lenen mensen eigenlijk geld aan landen? Om te beginnen met het meest kredietwaardige land: de Verenigde Staten. Mensen lenen dat land geld omdat ze er vertrouwen in hebben dat de overheid zal blijven voldoen aan zijn betalingsverplichtingen: de periodieke rente-uitkeringen. De VS heeft de grootste en meest robuuste economie ter wereld en heeft dus veel armslag om belasting te heffen. Dat is wat Amerikaanse staatsobligaties dekt.

Net zoals een land bepaalde industrieën heeft, zijn de belangrijkste industrieën van Ethereum op dit moment Decentralized Finance (DeFi) en NFT’s. Maar de economische activiteit van Ethereum (en andere chains) zal steeds meer integreren met de ‘echt wereld’. Denk aan smart contracts voor het kopen van huizen, intellectueel eigendom, verzekeren, salarisbetalingen. Gas fees stijgen mee met de groei van het netwerk. Een ‘Ethereum obligatie’ wordt dus gedekt zolang er vraag blijft naar het netwerk, om precies te zijn naar block space. Dat is in de toekomst waarschijnlijk een enorme markt. Wie zou daar niet in willen investeren en er rente van trekken?

Vier beren op de weg

Er zijn analisten die denken dat traditionele investeerders zich nooit zullen wagen aan Ethereum staking als alternatief voor of aanvulling op hun obligatie-portfolio. We zien vier beren op de weg - maar sommige zijn niet zo gevaarlijk als dat je op het eerste gezicht zou denken.

Beer 1: Smart contract risico
Een gedachtengang zou kunnen zijn: we kunnen ons niet blootstellen aan smart contract risico. Dat is het risico op falen van de software door interne kwetsbaarheden of externe bedreigingen als hacks. Het is natuurlijk waar dat traditionele investeerders niet vertrouwd zijn met dit type risico. Zullen ze het dus ook niet willen nemen? Misschien wel, maar misschien ook niet. In de obligatiemarkt gebeurt het vaak genoeg dat wat minder kredietwaardige landen te laat zijn met een betaling. Een hapering betekent niet einde oefening.

Beer 2: Dominantie
Een ander risico is of Ethereum wel de toonaangevende smart contract blockchain blijft. Het is niet ondenkbaar dat Ethereum ooit verdrongen wordt door andere Layer 1’s. Maar ook voor dit scenario is weer een tegenhanger in de obligatiemarkt te vinden. Het is in de geschiedenis wel vaker voorgekomen dat landen overhoop worden gehaald door een oorlog of revolutie en dat de oude obligaties door het nieuwe regime in de prullenbak worden gegooid. Ook in de traditionele economie bestaat er dus niet zoiets als een investering totaal zonder risico. Dat moet gewoon verrekend worden in hogere staking rewards. En investeerders kunnen hun staking portfolio natuurlijk spreiden over andere protocols, niet alleen Ethereum.

Wat bovengenoemde twee risico’s laten zien, is dat Ethereum onder investeerders misschien niet de reputatie zal krijgen van de Verenigde Staten maar van een iets minder kredietwaardig land.

Beer 3: Koersrisico

Een ander risico is de wispelturigheid van de koers: de prijs van Ethereum staat niet vast. Maar dit is voor traditionele investeerders een bekend risico dat ze ook in de huidige economie kunnen afdekken. Het is wisselkoersrisico en daarvoor bestaan financiële instrumenten.

Beer 4: Regelgeving
Een belangrijke beer op de weg, tenslotte, is regelgeving. Gaat een instantie als de Amerikaanse SEC smart contract blockchains niet ooit aanmerken als ongeregistreerde securities? Als dit boven de markt blijft hangen, dan lopen traditionele investeerders er met een grote boog omheen.

Conclusie

Zoals gezegd, hangt de hele hypothese van staking Ether als toekomstige obligatie van het internet helemaal af van het slagen van de merge. Werkt alles goed na de merge en blijft Ethereum dominant? Hoe dan ook zal het vast nog even duren voordat traditionele investeerders in groten getale toestromen. Maar ze zullen het ernstig overwegen. Simpelweg bij gebrek aan alternatieven: obligaties renderen niet voldoende meer. Volgens Fidelity is 70% van de institutionele beleggers van plan om in de nabije toekomst crypto te kopen. Ze zoeken alleen nog naar een goede reden om de sprong te maken.

Om terug te komen op het begin van dit artikel. Door staking zou Ether in de loop der jaren de overgang kunnen maken van een risicovolle naar een relatief risicoloze belegging. Een vergelijkbaar verhaal zouden we kunnen vertellen voor Bitcoin als vervanger van goud in portfolio’s. Dat is een apart artikel waard.

Als je dit nu zou vertellen aan je oom die al dertig jaar in finance zit, lacht hij je misschien uit. Maar de fundamentele overeenkomsten tussen de obligaties en staking wijzen simpelweg in die richting.

ALS het gebeurt, zou dit gevolgen hebben voor de correlatie tussen crypto en aandelen. Dat ze nu in hoge mate samen op en neer bewegen: dat zou wel eens kunnen veranderen.